本文作者：
银河期货研究员 陈婧
期货从业证号：F03107034 投资咨询证号：Z0018401
第一部分 前言概要
行情回顾
7月镍价超跌反弹，整体呈小幅上涨态势，与铜价走势相似。虽然受宏观环境主导，但镍自身基本面也支持反弹。一方面中东局势反复，霍尔木兹海峡目前通行量极为有限，硫磺短缺引发MHP及电积镍供应担忧再起；另一方面，印尼镍矿配额暂无进展，且镍铁出口受稀土（884215）审查影响延迟。镍全球库存不升反降，反映全球供需收紧。
市场展望
7月宏观环境出现一定转化，中东局势再度升级，霍尔木兹海峡重新封闭，市场担忧高油价与经济衰退并行，同时AI、科技股大幅回调，资金风险偏好下降。然而月末美联储仍然不加息，表现出了一定政策定力，市场年内加息预期降温，贵金属（881169）率先反弹，带动其他有色品种企稳回升。8月预计货币政策预期继续向不加息方向调整，资产价值也迎来重估，宏观环境可能支持镍价反弹。
产业方面，7月供需收窄，全球镍库存出现久违的下降。同时叠加印尼政府反复强调镍矿配额不会过于宽松、镍铁出口延迟、硫磺短缺等原料端的扰动，镍价向下空间有限，向上弹性则取决于宏观氛围及中东局势。
策略推荐
1.单边：12.4-14.2万宽幅震荡。
2.套利：月间正套持有至累库。
3.期权：基于期货单边的保护性策略。
风险提示：宏观、产业政策因素扰动。
第二部分 市场回顾
行情回顾
7月镍价超跌反弹，整体呈小幅上涨态势，与铜价走势相似。虽然受宏观环境主导，但镍自身基本面也支持反弹。一方面中东局势反复，霍尔木兹海峡目前通行量极为有限，硫磺短缺引发MHP及电积镍供应担忧再起；另一方面，印尼镍矿配额暂无进展，且镍铁出口受稀土（884215）审查影响延迟。镍全球库存不升反降，反映全球供需收紧。
7月宏观环境出现一定转化，中东局势再度升级，霍尔木兹海峡重新封闭，市场担忧高油价与经济衰退并行，同时AI、科技股大幅回调，资金风险偏好下降。然而月末美联储仍然不加息，表现出了一定政策定力，市场年内加息预期降温，贵金属（881169）率先反弹，带动其他有色品种企稳回升。8月预计货币政策预期继续向不加息方向调整，资产价值也迎来重估，宏观环境可能支持镍价反弹。
产业方面，7月供需收窄，全球镍库存出现久违的下降。同时叠加印尼政府反复强调镍矿配额不会过于宽松、镍铁出口延迟、硫磺短缺等原料端的扰动，镍价向下空间有限，向上弹性则取决于宏观氛围及中东局势。8月最乐观情景是霍尔木兹海峡继续封闭，宏观加息预期降温，镍价在产业与宏观利多共振下测试上方阻力。
第三部分 基本面情况
一、原料收紧提供的成本支撑逐步见顶回落，但长期综合成本抬升
1、印尼政策在一定范围内反复，镍矿暂时企稳
印尼APNI统计数据显示，1-6月全国镍矿国内消费（883434）总量达1.206亿吨，对应2026年度工作计划与预算(RKAB)核定全年生产配额区间2.6亿-2.7亿吨的46.2%。APNI秘书长Meidy介绍，当前全国共有422份有效镍矿开采经营许可证(IUP)，为79家镍冶炼加工工厂供应原矿，若这79家冶炼厂全部满负荷投产，全年镍矿原料总需求可达4.15亿吨。
6月彭博报道配额可能追加30%至3.6亿吨，被印尼政府机构否认，目前配额停留在2.4亿湿吨，甚至不足2.6-2.7亿吨的初始设定。能矿部强调本次RKAB配额调整仅聚焦弥补当前原料供给短缺的冶炼厂缺口。RKAB修订申请的评审工作将持续至2026年7月31日截止。能矿部将从严审核所有矿企提交的配额修订申请。
7月末印尼和菲律宾镍矿均有企稳迹象。印尼市场等待配额审批，菲律宾市场更多关注海运费的成本抬升。
2、NPI减产去库，价格相对坚挺
今年镍矿配额不断被炒作，但真正供需矛盾集中在镍铁环节。钢联统计2026年1-6月中国NPI产量同比增长5%至14.5万吨，印尼NPI产量同比减少10%至81.6万吨，中印合计同比减少8%至96.1万吨。NPI减产一方面因镍矿供应偏紧，另一方面因三元电池表现偏强，对硫酸镍需求增长，从而对冰镍需求大增，经济性显著高于NPI，促使部分NPI产线转产冰镍。1-6月中国自印尼进口镍铁同比减少11%至60万镍吨。
7月21日，印尼总统普拉博沃表示，印尼计划于2026年9月1日前全面实施战略商品出口单一窗口制度。该政策自2026年6月1日起已进入过渡阶段，由PT Danantara Sumberdaya Indonesia负责统筹协调，为全国全面实施做好准备。相比5月提出的到年底的过渡期有所提前。
此外，印尼稀土（884215）核查引发镍产品出口阶段性延迟。7月受印尼稀土（884215）非法出口案件调查驱动，海关自7月22日起对镍生铁、MHP、冰镍等冶炼出口品新增稀土（884215）及放射性元素强制检测。由于现行法规尚未明确镍制品中伴生稀土（884215）含量阈值，第三方机构暂缓出具检验证书，造成多艘NPI货船滞港、船期延后，部分冶炼企业预防性放缓装运。7月27日总统办公厅跨部门会议明确：细则落地前不得阻碍合法商品出口，滞港货物逐步放行。但一线行政办理环节仍存在诸多堵点，截至2026年7月29日，仍有约120份公证检验报告（LS）未完成出具，预计7月中国镍铁进口量将出现显著下降，8月也未必能完全恢复。NPI在7月末成交价为1155元/镍点。本次事件属于监管突击核查带来的阶段性流通扰动，并非出台镍产品出口禁令。行情层面，该消息叠加RKAB镍矿配额收紧预期，助推7月中下旬镍价反弹。
3、霍尔木兹海峡再度封闭，硫磺价格重返高位
前期受硫磺涨价及物料短缺影响，多家印尼HPAL湿法冶炼工厂预防式减产。电积镍/硫酸镍的生产原料依靠高冰镍增量获得部分弥补，但5-6月产量仍然连续环比下降。2026年1-6月，印尼MHP产量累计同比增长1%至20.6万金属吨，去年同期累计同比增长54%。高冰镍产量累计同比增长124%至18.5万金属吨，去年同期累计同比下降37%。
美伊签署MOU后，霍尔木兹海峡逐步恢复通航，硫磺价格高位回落，但因通航优先原油，且中东地区复产仍需时间，短期硫磺供应仍然紧张，硫磺价格距离3月末海峡封闭之前仍有较大空间，但镍价已经超跌回去年年末的水平。事实上，中东局势紧张之前硫磺就已经走出上涨趋势，战争加速了硫磺的上涨速度，也推高了MHP一体化生产电积镍的成本，一度超过了高冰镍一体化成本，盘面持续倒挂。预计即使恢复通航，2026年硫磺供需仍能有效支撑价格在战前水平以上运行。而中东局势继续反复，海峡再度关闭，硫磺价格重返高位。印尼硫磺可能更加紧张，甚至可能引发MHP进一步减产，导致电积镍/硫酸镍产量不足。
根据《铁合金在线》统计，2026年蓝焰、晨曦、SLNC及Pomalaa项目计划投产，四个MHP项目年产能合计34.9万金吨。但由于原料受限且印尼政府针对外企，项目可能延期。此外，涉及多条产线调试，产量大规模释放时间较为靠后。高冰镍新增产能则较为有限，产量增长主要来自于旧项目的爬产及NPI转产。考虑到今年三元电池表现超预期，硫酸镍产量大增，中间品供需实际偏紧，对价格有一定支撑。
综上所述，电积镍的成本支撑虽然可能已经见顶回落，但短期也难继续向下，更回不到去年低位，因此综合成本上涨意味着镍价长期运行中枢抬升。
二、供需过剩结构性收窄，交割品依然承压
1、精炼镍供需过剩格局较难扭转
海外主流镍企大多是多金属集团，镍因近年走势低迷不具备战略地位，业务被暂停、出售情况较多，必和必拓（BHP）、英美资源、住友商事均有退出行为。
但中国和印尼仍有新产能投产、爬产。如吉恩镍业新增年产5000吨精炼镍产线于2026年6月22日正式投产，目前处于产能爬坡初期。6月22日，寒锐钴业（300618）股东会高票通过定向增发议案，并批准年产4万吨电积镍及4万吨电池级硫酸镍项目。SMM统计2026年1-6月精炼镍产量同比增长9%至21.46万吨，创历史新高。7月预计持平略增。1-6月印尼电镍产量同比增长97.2%至5.62万吨，且均成为上期所注册品牌。若硫磺供应持续不足，未来可能遭遇镍板进一步减产。
2026年1-6月净进口13.73万吨，去年同期净进口5133吨。4-5月单月净进口3万吨左右，主要增量来自于俄罗斯及印尼。6月进口窗口关闭，进口量环比下降至2.3万吨。
供应大增的同时反观精炼镍下游几乎没有扩张。精炼镍消费（883434）2026年1-6月同比减少6%至13.7万吨，电镀、合金消费（883434）均较为低迷。SMM调研6月镍下游PMI因不锈钢和电池带动，保持在50荣枯线上方，但其他分项均不乐观。国内巨大的过剩在显性库存的增长上体现不够充分，推测隐性库存仍在积累。
截至7月24日，全球精炼镍显性库存达到39.88万吨，相比上个月减少7921吨，主要为LME库存减量，结构上过剩积累在国内。综合来看，精炼镍过剩格局较难扭转，但因硫磺供应受限可能出现阶段性改善。
2、不锈钢供需改善，原料偏紧
供应端，工业和信息化部5月18日正式发布新版《钢铁（850106）行业产能置换实施办法》（工信部原〔2026〕97号），即日起施行。这份被业内称为“史上最严”的新规，首次将不锈钢全面纳入国家统一的产能管控体系，并划下多条不容触碰的“硬红线”。这意味着，过去十年不锈钢产业“野蛮生长”的时代正式终结。长期以来，不锈钢因未被纳入考核，许多企业打着“合金熔化”的旗号，大量建设中频炉，导致产能严重过剩，利用率长期低于75%。新规明确将不锈钢纳入监管，并严格规定中频炉的容积与数量必须与生产工艺精准匹配，从源头上掐断了违规新增产能的通道。这与3-4月时两广地区的压产呼应，即使有利润的情况下，供应也无法快速增加，因此保持一定的生产利润是合理的。
以NPI价格1155元/镍点，高碳铬铁8200元/50基吨计算，不锈钢304一体化冷轧即期成本约为14500元/吨，盘面对头部钢厂仍有一定利润，但随着不锈钢价格下跌，已经显著收窄。由于NPI供应偏紧，废不锈钢添加比例提高。此外，由于镍钢比降至过去三年低位，个别钢厂已经在尝试搭配使用镍板生产不锈钢，可能成为镍钢比回归的产业逻辑之一，但从镍钢供需对比以及历史统计区间来看，不宜操之过急。
据钢联预计，中印不锈钢粗钢2026年1-6月产量2366.9万吨，累计同比增长6%。7月200系复产，总产量环比增长，但300系减产十余万吨，预计维持去库。8月同样因需求淡季检修减产。据海关数据整理，2026年1-6月不锈钢进口同比减少9%。1-6月中国不锈钢累计供应1891万吨，同比增长9%。
需求端，宏观局势反复，不确定性较强。高油价刺激通胀和鹰派货币政策的预期，令有色金属（1B0819）承压。经济K型分化，房地产（881153）、基建投资不乐观，消费（883434）（零售）领域表现低迷，制造领域相对稳健，特别是能化设备、铁路机车、新能源发电（884150）设备、机器人等领域有增长亮点。内需均为国家鼓励的行业，持续性好于外需。但6-8月逐渐进入需求传统淡季，旺季可能要等到“金九银十”检验需求成色。
据海关数据整理， 2026年1-6月不锈钢进口同比减少9%，出口同比减少18%，净出口同比减少22%。由于海内外实行新的规章制度，去年四季度不锈钢就有抢出口的现象，透支了今年一季度的出口需求，4月后外需逐渐回暖。
截至2026年7月23日，钢联统计不锈钢社会库存与上月相比减少1.88万吨至105.1万吨，其中300系减少2.4万吨。SMM统计钢厂厂库过去一个月没有变化，但调研显示部分样本外库存库容较满。
综合来看，不锈钢表观消费（883434）量好于预期，但实际隐性库存可能积累较多，能否持续支撑价格高位运行依赖于原料能否持续偏紧，以及需求能否消化增加的供应。目前镍铁受镍矿及出口限制，表现相对坚挺，成本端对不锈钢有支撑。
3、三元需求好于预期，支撑硫酸镍价格
2025年全球新能源汽车（885431）销量约为2053万辆，预计2026年增长12%至2300万辆。根据彭博BNEF最新预估，2030年销量将达到3560万辆，2025-2030年期间，年复合增长率约为11.6%。车销增速放缓因中国市场补贴退坡，且渗透率已经较高。但纯电占比回升、新能源（850101）商用车高增长、非美海外市场电动化进程加速，导致过去两年中国平均单车带电量大幅提高。动力电池产量增速与车销分化，表现出较强的韧性。
中汽协统计2026年上半年，我国新能源汽车（885431）产销分别完成743.8万辆和744.6万辆，同比均实现增长，其中纯电动汽车销量占比升至67%左右。新能源（850101）乘用车（884099）市场渗透率较高，补贴退坡及去年四季度透支效应对今年前四个月的车销施压较大，但5月后出现显著回暖，6月冲年中销量，7月新一批以旧换新补贴资金发放，零售同比降幅收窄。
新能源（850101）商用车获政策支持：220亿元超长期特别国债持续支持老旧营运货车报废更新，推进城市群、高速干线重卡充换电基础设施组网，鼓励大型物流企业批量替换新能源（850101）重卡等，从补贴和路权两方面支持新能源（850101）商用车的高景气，部分弥补国内新能源（850101）乘用车（884099）销量增速负增长。不过财政部宣布2027年1月1日起取消新能源（850101）商用车、节能燃油车车船税免征/减半优惠，或将刺激部分明年需求前置。
7月1日起多项强制性安全国标正式实施，持续推动行业洗牌，淘汰落后产能。车企市场竞争从单纯价格战转向产品、配置、技术综合竞争，新车型不断涌现，旧车型库存较高需要处理，关注是否会影响未来排产。
CleanTechnica统计，全球2026年1-5月新能源汽车（885431）销量同比增长2%，去年同期同比增长24.9%。欧洲2026年1-5月新能源汽车（885431）销量同比增长31.2%，去年同期同比增长25.6%。美国2026年1-5月新能源汽车（885431）销量同比下降28.1%，去年同期同比增长8.9%。海外市场除美国取消新能源（850101）补贴外，其他国家和地区对新能源汽车（885431）占比有一定要求，补贴力度也较大，但缺乏本地供应链，需要依赖进口中国新能源汽车（885431），如东南亚、中东、拉美等地。中汽协统计，1-6月，新能源汽车（885431）出口235.5万辆，同比增长1.2倍，新能源（850101）占整车出口比例为46.2%。需要警惕的是欧美贸易保护主义升级对中国整车及零部件出口的持续影响。
SMM统计1-6月，我国动力电芯产量同比增长44.4%至797.3GWh，与国内车销低迷增速相比分化明显，得益于单车带电量的提升，主要来自三个方面：纯电占比回升、商用车增速较高、出口显著提升。中国汽车动力电池产业创新联盟统计，1-6月，我国新能源汽车（885431）单车平均带电量69.1kWh，同比增长34%。新能源（850101）乘用车（884099）、货车、客车、专用车单车平均带电量分别为55.9kWh、219.5kWh、214.8kWh和180.1kWh。
1-6月动力电池出口量达到272GWh，累计同比增长11.5%。自2025年起至2027年，电池产品的增值税出口退税率由13%分阶段降至0%，今年4月1日从9%降至6%，明年1月1日降至0%，预计年底之前动力电池出口仍将保持高位。
2026年国补倾向于中高档新能源汽车（885431），纯电占比持续回升，单车带电量大幅提高，出口海外也以三元电池为主，三元电池增长超预期。2026年1-6月，中国硫酸镍产量累计同比增长35.7%，去年同期累计同比减少21%。中国三元前驱体产量累计同比增长32%，去年同期累计同比减少3%。中国三元正极材料产量累计同比增长40%，去年同期累计同比增加6%。
第四部分 后市展望及策略推荐
精炼镍产量相比年初略有下调，虽然中印两地仍有新增产量释放，但海外主流镍企股权变动期间产量无法保证，特别是住友的Ambatovy项目，俄镍及嘉能可也下调了年度产量指引，印尼硫磺供应也未获得彻底保障，存在减产时间超预期的风险。
NPI产量相比年初大幅下调，成为本次调整最大的变动项。随着镍矿配额增加以及冰镍转产，下半年产量有望小幅回升，但总量有限。
需求端小幅下调了纯镍消费（883434）量以及三元前驱体用镍量。但由于NPI降幅较大，原生镍供需过剩显著收窄至8.6万吨，去年则为25.6万吨过剩。
INSG于2026年4月最新预估中将2025年10月给出的今年过剩26.1万吨调整至短缺3.2万吨，主要考虑了印尼政策的影响，我们认为短缺没有考虑印尼追加配额的余量，仅提示了可能有变化的风险，若印尼放松配额，2026年10月预估会有所修正。
去年开始，宏观大环境的影响超越产业逻辑。由于美联储新主席沃什对货币政策的预期管理缺失，中东局势反复，主逻辑不确定性较高，美国中期选举之前可能是有色行情最难判断的一段时间。预期会被交易的较为过度，但又会因突发变化出现剧烈波动，建议投资者谨慎操作，加强风险意识，跟踪资金流向。
产业方面，镍矿配额下半年只增不减，关注政府审批节奏。硫磺问题看似已经度过最紧张的时候，但中东局势反复，供应修复可能慢于预期，持续影响MHP产量以及后续电积镍产量。展望8月，成本暂时企稳，供需收紧可能延续去库。
前期加息预期打满试探出低点后，未来宏观环境可能转松，若能和去库形成共振，镍价向上弹性更高。策略上，6月末我们建议逢低布局多单，可继续持有。但宏观只是缓和，也不认为会转为乐观，向上不要过度期待，以区间内震荡走强思路对待。
1.单边：12.4-14.2万宽幅震荡。
2.套利：关注镍钢比修复的机会。
3.期权：基于期货单边的保护性策略。
风险提示：宏观、产业政策因素扰动。
作者承诺
本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。
本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。
本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。
银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。
