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广发证券（000776）金材首席分析师陈凯丽
当AI算力浪潮席卷全球，市场目光多聚焦于GPU、光模块与服务器整机，却往往忽略了一个隐藏在电子制造产业链深处的关键角色——锡。这种地壳丰度仅0.004%、静态储采比仅约20.7年的稀缺小金属（881170），正因其在芯片封装、PCB制造与电子元器件焊接中不可替代的作用，悄然站上AI算力风口的中心。当前，锡行业供需持续趋紧，锡价中枢有望继续上移，一场由“算力金属”属性驱动的价值重估正在上演。
供给刚性：稀缺资源遇上多重扰动，短期增量有限
锡的稀缺性首先体现在资源禀赋上。根据USGS数据，2025年全球锡储量约600万吨，按照当年全球锡精矿产量29万吨计算，静态资源保障年限仅约20.7年，在有色金属（1B0819）品类中属于典型的稀缺战略性矿产。更关键的是，全球锡资源分布高度集中，中国、印尼、秘鲁、巴西、玻利维亚前五大产锡国合计储量占比超过75%，三大核心产区贡献全球超五成锡矿供给。这种高度集中的资源格局，使得全球锡供给极易受主产国政策、地缘冲突与开采限制的冲击。
从实际产量来看，近十年全球锡供给并未出现明显增长，总量稳定在30万吨区间。2023年缅甸佤邦锡矿停产以来，全球锡矿产量小幅回落。短期来看，新增产能极为有限：锡矿建设周期（883436）普遍在2年以上，多个规划项目投产时间集中在2028年之后。当前唯一可预期的增量来自缅甸锡矿复产，但受排水、炸药审批、雨季等多重因素制约，曼相锡矿复产水平仅为禁矿前的40%—50%，整体进度持续低于预期。
其他主要生产国的扰动因素也在持续增加。印尼持续收紧矿产出口政策并打击非法开采，2025年10月更下令关闭邦加-勿里洞省1000座非法锡矿，合规压力压缩供给弹性。刚果(金)锡矿生产区域聚集在东部北基伍省、南基伍省，持续遭受武装冲突与疫情风险，Bisie矿2025年3月一度临时停产，地缘扰动成为产能最大变量。
需求新引擎：AI算力资本开支高增，单位耗锡量显著提升
锡的下游需求结构中，焊料占比高达53%，是最大的应用领域。锡在电子行业的应用涉及芯片封装、PCB生产制造、电子元器件与PCB板焊接等环节，具有不可替代的作用。过去五年，全球锡消费（883434）量在36万—39万吨之间周期（883436）波动，与半导体（881121）周期（883436）紧密相关。2025年全球锡消费（883434）量约38.94万吨，同比增长3%，主要受半导体（881121）高景气拉动。
AI算力的崛起，正在为锡需求注入新的增长动能。云服务厂商资本开支加速扩张，根据Prismark数据，2026年全球主要云服务厂商Capex合计达到6080亿美元，较2025年同比增长62%，2023—2026年CAGR高达66%。由此推动AI服务器出货量快速增长，Trendforce预计2026年全球AI服务器出货量达269万台，同比增长28%，占全球服务器出货量比例由14%提升至16%。
更值得关注的是，AI服务器正朝着“Scale-up”方向持续迭代，单个服务器GPU数量、PCB面积及层数不断上升，带来单位耗锡量显著提升。传统服务器通常有4或8个GPU，而GB300NVL72服务器GPU数量达到72个，Rubin NVL144进一步提升至144个。PCB板方面，传统服务器主板层数在12—16层，AI服务器在22层以上，甚至最高达到78层。GPU数量与PCB层数的双重提升，直接拉动了锡焊料在芯片封装与PCB制造环节的用量。根据Prismark数据，2025—2030年数据中心领域PCB产值CAGR预计达17.2%，数据中心占PCB下游需求比重将从2025年的18.4%提升至2030年的28.1%。
消费电子（881124）方面，短期受存储涨价影响，低端机销量承压，2026年一季度全球智能手机出货同比下降4.99%，但AIPC渗透率持续提升，Gartner预计2026年AIPC出货量达1.43亿台，同比增长84%，渗透率达55%，有望成为锡需求的中长期增量来源。光伏领域，2025年全球光伏装机580GW，同比增长9%，但2026年国内装机预计同比下降24%—43%，增速放缓，对锡消费（883434）的边际拉动减弱。
供需趋紧，锡价中枢有望上移
综合供需两端来看，锡行业正呈现“供给刚性、需求边际向好”的格局。供给端，短期缅甸复产进度持续低于预期，印尼、刚果金等主产区面临政策与地缘扰动，中长期缺乏资本开支，新增项目投产普遍在2028年之后。需求端，虽然消费电子（881124）与光伏需求短期承压，但AI资本开支持续增加，AI服务器“Scale-up”趋势带动单位耗锡量显著提升，边际提振锡下游消费（883434）。广发证券（000776）测算的锡供需平衡表显示，2026—2027年全球精炼锡供需缺口或将进一步扩大。
在此背景下，我们建议可以从三条主线把握锡行业投资机会：一是资源禀赋突出、产量稳定的龙头企业；二是具备新增产能弹性、成本优势明显的成长型企业；三是产业链一体化布局、受益于AI算力需求拉动的加工环节标的。同时，投资者也应当关注缅甸复产进度、印尼出口政策变化、AI资本开支节奏以及宏观经济波动等关键变量，从而形成更加全面的投资视野。
