在波云诡谲的90年代期货市场，国债、红小豆、粳米等等话题品种轮番上演多空对决，本期《期货简史》就讲述一个影响深远、导致品种一度沉寂的多空大战——“胶合板9607事件”。

　　期货王牌

　　在上世纪90年代，期货市场处于混乱无序的初始阶段，我国曾探讨上市多种林业产品期货品种，如福建南平的纸浆期货、吉林长春的木材期货以及胶合板期货等等，但除了胶合板期货外，大部林业品种都未能成功上市。

　　彼时全国各地期货交易所如雨后春笋般建立起来，胶合板期货在苏州商品交易所、上海商品交易所、北京商品交易所、郑州商品交易所、天津联合期货交易所等上市交易，其中上海商品交易所和苏州商品交易所成交量最大。

　　90年代，国内建材市场迅猛发展，上海商品交易所和苏州商品交易所在1993年推出胶合板期货。1995年，胶合板期货市场登上顶峰，年成交量高达2.6亿手，占全国期货市场成交量的23.8%，成为我国所有商品期货品种中当之无愧的“王牌”。

　　上海胶合板期货的标的物是从印尼进口的胶合板或者马来西亚胶合板(交割时马来西亚胶合板有折扣)。一手合约有200张的胶合板，交割地点是上海和宁波的9个仓库以及上海附近的1个港口。

　　交割标的物由于是进口产品，容易受到进口政策限制，导致市面上可供交割的现货十分有限，这种合约设计导致交割月易出现逼仓现象，因此胶合板价格波动剧烈，颇受投机资本的追捧。

　　以上海商品交易所的胶合板期货而言，1995年每周的胶合板期货交易额就超过了全国一年的胶合板进口额，尽管合约交易量庞大，但其中仅有1.5%-3%进行了实物交割，市场上充斥了大量投机交易。

　　多空对决

　　1995年，也就是“胶合板9607事件”发生的前一年，在投机热钱的炒作下，上海商品交易所的胶合板合约交易火爆，价格从40元／张一路飙升至62元/张的高价。

　　居高不下的期货价格让现货商及进口商感到有利可图，从印尼大量进口胶合板现货，涌进交易所注册仓库，最终胶合板多头含泪以巨额资金接下了20万手现货，沉重的库存压力胶合板市场一下子进入冷静期。

　　1995年12月，上海商品交易所推出胶合板9607合约。由于当时主力资金集中在9603、9605合约之上，9607合约自推出后备受冷遇，期价从45元／张的价格一路下探。

　　时间来到1996年3月7日，一则谣言在市场流传：国产胶合板可从9607合约开始用于交割，使得现货供应更加充裕。受谣言影响，9607合约旋即跌停至41.90元／张，合约成交量初次突破5万手，持仓量达到12万余手。

　　巧合的是，证监会3月8日发出通知，停止苏交所的红小豆期货合约交易，上市不足一年的红小豆期货迎来终结，撤离红小豆期货的大量资金急于寻找投资方向，胶合板顺理成章成为下一个炒作对象。（点击这里即可跳转阅读《红小豆期货连续逼仓事件》）

　　由于当时苏交所的主要合约持仓量均迫近持仓限制量，新主力很难介入，于是沪板便成为苏红撤出资金争夺的焦点，尤其是9607合约因其时间适中、盘口较轻，成为游资介入的首选对象。

　　在随后三周时间里，多空主力展开了占仓大战，迅速将9607合约持仓量扩大至60万手，期价维持在43元/张左右，多空僵持，静待转机出现。

　　5月31日，市场突然传言空头主力有大量的资金到账，空头主力也借套期保值之名，利用5％保证金的优势打压多头。9607合约自43.80元/张开盘后一路下跌，散户多头顶不住压力平仓抛售，期价快速下滑至跌停板，多空平衡被打破，但多头主力并未恐慌，持仓量仍维持在60万手以上。

　　随后几日，空头主力继续大量放空，6月7日，期价开盘即跌破40元/张的心理关口，空头主力意欲逼多头割肉斩仓，但并未吓退多头，而且突破40元/张关口后，几乎无人再敢跟空，空头主力骑虎难下，此时空头资金开始吃紧。

　　当期价运行至39元/张的低价时，多方突然多了一支援军——期望交割现货的买入套期保值者涌入期货市场，于是空方主力的前景变得更加凶险。

　　屋漏偏逢连夜雨，6月6日，上海期货交易所宣布取消持仓限制，发布了《对交易保证金按持仓量实施分段管理办法的通知》，根据持仓量的不同，分别收取10%—100%的保证金，这一制度对空头主力影响更明显，空头的套保头寸原本只需缴纳5%的保证金，现在需要更多的资金才能维持仓位。市场普遍认为这是利多因素，反应极其强烈，多头主力借机发力。

　　面对双重夹击，空头一时趋于崩溃，慌忙斩仓，9607合约于6月7日探底38.4元/张后迅速被多头反推回涨停板40.8元/张，此后连续三天无量涨停，空头甚至连砍仓机会都没有。9607合约的持仓量和价格波动已超出正常范围，市场风险猛增。

　　空头在9607合约上的致命处在于其持仓巨大且集中，据称空头主力持仓主要集中在交易所的6个会员手中，这6个会员共同持仓的最高达到59万余手，前所未有的风险就像悬在头顶的达摩克里斯之剑，随时可能引爆整个期货市场。

　　交易所出手

　　面对日益增长的风险，为防止风险扩散、维护市场秩序，交易所无法坐视不管，果断出手。

　　6月13日，交易所决定停止9607合约的交易，避免了实物交割的风险和成本，保证了市场的公平和有效。

　　交易所同时实施了强制性协议平仓，9607合约按照空头以44.2元/张，多头按照45元/张的价格实施强制性协议平仓，且不进行实物交割，价差由交易所以交易风险金补足，从而避免了到期日前出现大规模平仓或转仓的混乱局面。

　　交易所采取的紧急措施缓解了多空矛盾，快速有效地控制住了风险，胶合板9607事件就此匆匆收尾。

　　经过“9607事件”的一通折腾，胶合板期货市场元气大伤，交易量与持仓量日益萎缩低迷，1998年12月，胶合板期货交易宣告停止。直到15年后的2013年12月，大连商品交易所才重新推出新的胶合板期货。

　　尾声

　　28年后再回顾“胶合板9607事件”，这一场惨烈的多空对决留下了许多教训与警示：

　　90年代的胶合板现货市场发展水平不高，胶合板期货采用进口胶合板作为交易标的，但进口板材价格与国产板材价格关联度较低，国内生产企业很难利用期货市场进行套保，国外企业又无法进人我国期货市场，这使得套期保值者缺失。合约的先天缺陷让投机者趁虚而入，期价在炒作中与现货价格长期背离，胶合板期货失去了套期保值的功能，彻底变成了一个投机游戏。

　　作为期货市场交易者，要认识到多空博弈是期货市场常态，需要充分认识期货交易的高风险，提高风险管控能力，无论多头还是空头都要提前规划好目标策略，做好止盈止损预案，管理好自己的仓位与杠杆，积极应对市场变化，切不可贪婪冒进，避免陷入无法挽回的局面。

　　主要参考资料：

　　[1]王希中.《中国期货市场风险回顾之六(胶板9607事件)》.深圳中期

　　[2]李坤坤.《人造板期货重新起航》.林产工业

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