一、总持仓不断创新高，资金分歧加大

　　春节后，鸡蛋期货持续增仓，目前鸡蛋期货总持仓已经创下自2013年上市以来10年最高水平。鸡蛋期货总持仓量从春节前2月8日的23.5万张，快速扩仓，4月24日总持仓创新高至63.3万张。此前历史最高持仓量为2020年9月3日55.3万张。资金对鸡蛋期货的关注度不断提升，表明目前分歧逐步加大。从基本面来看，我们认为年内可能会形成供应的拐点。

　　备注：持仓为单边总持仓，2020年以前的持仓数据已折算为单边持仓

　　二、前期补栏向好，推动行业产能持续上升

　　从行业在产蛋鸡存栏量来看，2023年中至今行业存栏处在加速上行趋势当中。由于此前行业持续盈利，养殖户积累了充裕的现金流，加上饲料成本趋势性下降，2023年行业补栏积极性大增。

　　卓创数据显示2023年鸡苗销量累计同比增加9.6%，钢联数据显示全年鸡苗销量累计同比增加11%。从月度销量来看，除去1月份以外，2023年每个月的鸡苗销量都基本处在过去5年同期最高，历史上来看仅次于2019年。鸡苗补栏后一般5个月进入新开产环节，可以作为在产蛋鸡存栏计算。因此可以看到，2023年下半年起在产蛋鸡存栏量持续上升。

　　三、蛋价持续走低养殖亏损，后期补栏积极性或受到抑制

　　2023年下半年秋季补栏积极性仍然较高，同时由于2023年1月受新冠疫情影响鸡苗补栏量基数偏低，2024年1月鸡苗补栏量仍然同比增加。我们按照每月新开产蛋鸡数量使用5个月前鸡苗补栏量，每月淘汰蛋鸡数量使用17个月以前鸡苗补栏量测算，在产蛋鸡存栏量预计将持续增加至2024年6月，因此今年上半年蛋鸡产能仍然是增加的趋势。这压制了鸡蛋现货价格和近月期货价格持续下行并不断创新低。

　　随着蛋价自去年9月开始持续下跌以来，今年一季度鸡蛋养殖开始亏损，目前蛋价仅能维持饲料成本。鸡蛋价格在饲料成本线上下波动，而对于养殖完全成本则是亏损的（钢联对养殖利润的测算按照蛋价减去完全成本，卓创对养殖利润的测算仅用蛋价减去饲料成本及水电费用，而非养殖完全成本）。而去年同期一季度蛋鸡养殖则处在盈利状态。预计后期鸡苗补栏情绪将较上年补栏高涨的情况有所下滑，卓创及钢联数据显示2月补栏量同比下降2%、3月补栏同比下降1%。按此推算，2024年7月、8月行业在产存栏将出现小幅下滑迹象。不过推算的未来在产存栏为理论存栏预测，因老鸡淘汰节奏可能发生变化（近期老鸡淘汰出现了加速迹象，老鸡淘汰日龄也可能提前或延后，理论测算使用17个月即510天）。

　　数据来源：卓创资讯（301299），测算

　　四、关注二季度补栏情况，老鸡淘汰略有加速

　　受当前蛋价低迷与行业利润亏损影响，当前种蛋利用率较上年同期有所降低。4、5月份重点关注鸡苗补栏情况，我们预计4、5月鸡苗补栏将在去年同期高基数的基础上出现同比下降。按照开产周期，若鸡苗补栏实现同比减少，按照目前淘汰节奏预估，预计8月及9月在产蛋鸡存栏将继续下降。

　　老鸡淘汰方面，受养殖亏损影响，近期有加速迹象，3月份以来周度淘汰量在上升。老鸡淘汰日龄从去年10月的528天下降至目前504天，不过相比2020年上半年鸡蛋熊市导致老鸡淘汰日龄快速降至445天，目前淘汰日龄仍然偏高。

　　五、供应拐点预期逐步形成，远月升水结构下关注预期差

　　观察本轮鸡蛋熊市周期与2019-2020上半年的熊市周期，可以看到2019年开始的产能扩张周期除了蛋鸡周期自身盈利驱动之外，还有非瘟这个外力因素，导致2019年是历史上补栏量最大的一年。而2023年是除2020年以外历史第二补栏高的年份，更多是蛋鸡周期自身的内因驱动。2024年当前的情况和2020年相比较，尽管同是下行周期的下半场或接近尾声，但是蛋鸡养殖亏损幅度偏低（目前蛋价能维持饲料成本），淘汰力度相对温和，淘汰日龄偏高。因此，低蛋价尽管对养殖积极性可能存在一定的抑制作用，但预计补栏下滑的力度和老鸡淘汰的力度都比较温和。从供给端来看，尽管年中附近可能出现供应拐点，但下半年在产存栏的降幅不会太大。

　　从盘面价差结构来观察，春节后鸡蛋期货的下跌近月普遍是流畅式下跌，远月则为抵抗式下跌。目前市场对下半年的合约估值，除去8月合约由于中秋节备货这个因素是明显的旺季合约以外，其他合约也较目前现货价格出现了高升水的预期。我们认为盘面更多体现的是对下半年供应端开始收紧的预期，由于盘面已经一定程度把预期交易进去了，未来更多是交易预期差。而近月合约的估值需要考虑几个因素，一是产能还在继续增加，二是夏季产蛋率会出现下降，可能在一定程度上对冲产能上升带来的供应压力，二是6月份前后南方会进入梅雨季，高温情况下鸡蛋不易储存，蛋价容易季节性偏弱。但今年鸡蛋价格与往年季节性的差异在于，往年蛋价在春节过后走出季节性低点后，在3~4月份期间容易走强，而今年蛋价整体偏弱，因此后期一旦出现利多，价格容易出现补涨。

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